【这次定向降准举措可能并非出自央行内心】法定存款准备金率专项研究报告

【正文】

一、近期降准事件梳理：通过降准来判断货币政策走向并不合适

（一）近期降准相关事件梳理

1、2019年3月5日，政府工作报告明确指出，改革完善货币信贷投放机制，适时运用存款准备金率、利率等数量和价格手段，引导金融机构扩大信贷投放、降低贷款成本。加大对中小银行定向降准力度，释放的资金全部用于民营和小微企业贷款。

2、2019年3月10日，央行行长易纲在两会记者会上表示，下调存款准备金率还有一定空间，但比起前几年空间已经小很多。

3、2019年3月29日，央行辟谣“将于4月1日起下调金融机构存款准备金率0.50个百分点”。

4、2019年4月17日，国务院常务会议要求抓紧建立对中小银行实行较低存款准备金率的政策框架，针对融资难融资贵主要集中在民营和小微企业的问题，要将释放的增量资金用于民营和小微企业贷款。

5、2019年4月23日，央行辟谣称“4月25日拟对部分农商行及农信社等农村金融机构定向降准1个百分点”。

6、2019年5月6日，央行决定从2019年5月15日开始对聚焦当地、服务县域的中小银行，实施较低的存款准备金率。对仅在本县级行政区域内经营，或在其他县级行政区域设有分支机构但资产规模小于100亿元的农村商业银行，执行与农村信用社相同的存款准备金率，该档次目前为8%。为稳妥有序释放资金，确保用于扩大普惠信贷投放，此次存款准备金率调整将于5月15日、6月17日和7月15日分三次实施到位。

（二）此次降准很可能是央行与银保监会之间博弈的结果，体现出央行的无奈，不改货币政策的边际变化

2017年11月，我们撰写的报告中明确指出，降准空间已经不大，约剩5个百分点左右，当时的中小型金融机构存款准备金率加权数值为15%，目前已降至11.50%左右的水平，部分中小银行甚至已经达到10%，这意味着我国金融机构的存款准备金率仅剩下不到2个百分点的空间，从这个角度来看，后续对降准不应有太多期待。特别是今年一季度的信贷天量投放，使得央行备受指责和政治压力，但是从银保监会的角度来看又希望央行能够不断下调存款准备金率，以支持银保监会的政策导向，因此我们认为在这一过程中央行的降准举措名义上看是响应国务院常务会议的精神，但实际上是无奈和被裹挟的，并非发自内心，这是央行与银保监会博弈的结果。事实上4月份的两次降准澄清便可以说明这个问题。

如果从长期趋势来看，本轮降准周期真正始于2011年12月，而2019年5月6日的定向降准举措虽然时机上再往后推迟，且某种程度上顺应了2019年4月17日的国务院常务会议精神，但仍处于这一轮降准周期中。并且，自2011年以来，货币政策有松有紧，但定向降准、全面降准政策一直在实施，除频率上有变化外，降准的方向是明确的，并且此次降准仅面向县域农村金融机构，和真正的普惠降准差别较大，主要使县域农村金融机构释放的资金投放到本地，因此这意味着通过降准举措来判断货币政策走向并不合适。

二、存款准备金率政策的起源与演变

（一）起源

存款准备金制度始于18世纪的英国，但美国是最早以法律的形式将金融机构缴纳存款准备金的制度固定下来的国家，1935年美国立法授权美联储可以根据经济运行的实际需要随时调整会员银行的存准率，自此存款准备金制度正式成为货币政策工具。随后，其他国家也纷纷效仿美国建立存款准备金制度。

（二）演变

法定存款准备金率的目的经历了至少三次演变：

1、20世纪初建立存款准备金制度的目的是为了保持银行体系的流动性，这一期间银行体系主要呈现不完备、破产率高等特点。

2、随着社经济金融环境的变化，存款准备金制度在保持银行体系流动性方面存在较大的局限性，而随着存款保险系统的建立和商业银行经营管理思想的发展，控制信贷开始成为主要目的，如1931年美联储宣布“保证或维持银行的流动性已不再是法定存款准备金的主要目的，……，其最重要的作用是控制信贷……”。

3、上世纪50年代，控制货币供给量成为了实行法定存款准备金制度的主要目的，作为能够明显影响到货币供给量的法定存款准备金率也备受重视，因为在这一期间人们逐渐认识到货币供给量与经济发展的密切联系。

三、全球主要经济体存款准备金率的历史回溯

从近年世界各国的实际情况来看，取消法定存款准备金率的做法似乎得到了公认，而即便取消之后，商业银行也会自身经营管理需要和监管要求，预留一部分库存现金等高流动性资产，商业银行有主动留存备用金的内在需求和动力。特别是对于其它经济体而言，法定存款准备率在取消或降低至极低水平后，超额存款准备金率往往较高，平均水平约在8%左右，这是和国内最主要的不同所在。

（一）美国、英国、加拿大、瑞士、新西兰、澳大利亚等经济体主要以取消或降低准备金率为主

1、上个世纪90年代后，许多国家的央行（主要有美国、加拿大、瑞士、新西兰、澳大利亚等国）先后降低或取消了法定准备金率，其主要原因是这些央行货币政策主要中介目标的变化，即货币供给量作为政策中介目标地位的丧失。

2、上世纪80年代中后期，由于金融管制放松及金融创新的发展使得货币定义变得模糊不清，货币供给量在计算上比较难以精确，1987年美联储宣布不再设立M1目标，1993年美联储更是宣布“放弃以任何货币总量作为实施货币政策的目标，包括M2在内”，其它国家如英国、加拿大、瑞士、日本等国也降低了货币总量目标的重要性或干脆取消了货币总量目标，那么在此背景下，以控制货币供给量为主要目标的法定存款准备金制度也就失去了依据。

3、对于欧盟而言，虽然其央行的货币政策实施框架中仍然包含有最低法定准备金的要求，但事实上欧洲央行并没有将调整法定存款准备金率作为一项货币政策工具来使用，而在一些实行通货膨胀目标制的国家中，如英国、加拿大、澳大利亚的中央银行则完全取消了法定准备金制度，大多数商业银行的准备金水平和日常备用金水平相当。

4、法定准备金制度并不能完全适用于所有金融机构，也使得各国在普遍以利率作为货币政策中介目标的情况下，产生了由于竞争基础不平等而导致的金融市场有效性下降。

（二）目前法定存款准备金率在我国仍然可以发挥作用

1、目前来看，法定存款准备金率在我国还是属于比较有效的货币政策，由于利率还没有完全实现市场化，因为控制货币供给量目前还是货币政策中介目标。

2、由于存准率只适用于存款类金融机构，而且我国存款类金融机构从规模和数量上占比均较高，因此存准率能够发挥的作用还比较大。

3、目前我国利率市场化还不完备，存款保险制度尚未直真正成熟，法定存款准备金率存在的价值仍比较明显。

综上，法定存款准备金率在我国目前仍有存在的必要，后续当我国利率市场化比较成熟、存款保险制度已经健全、金融市场足够发达、金融调控体系明显完备的情况下，存款准备金制度才会失去其存在的价值。

四、中国金融机构的法定存款准备金率基本框架：“五档两优”

在我国始于1985年的法定存款准备金率制度，在2008年以前一直采取“一档”模式，也即无论金融机构大小、性质、重要性程度如何，均实现统一的法定存款准备金率。

2007-2008年金融危机后，货币政策当局开始意识到一致性货币政策和统一的存款准备金率政策难以解决国内经济的结构性问题，也难以达到政策诉求，于是根据金融机构重要性程度、规模大小、性质等设置有差异的存款准备金率，有一档到两档，再到目前的五档两优（银行业为三档两优）。也即政策性银行、国有大行、中小银行、县域农村金融机构、非银金融机构各一档，同时国有大行与中小银行还可以享受普惠金融定向考核政策，而县域农村金融机构则可以根据服务当地情况进一步享受优惠存款准备金率政策。

五、中国法定存款准备金率调整的逻辑研究

我们能够直接给出的结论是，央行降准旨在向市场提供流动性，进一步衍生出的问题是市场上存在的流动性无法有效满足实体经济需求，而实体经济的融资需求则构成准备金率调整的充分必要条件。

（一）公开市场投放无法替代降准

严格来讲，公开市场投放与降准均是央行的基础货币投放手段，都可以弥补市场流动性。但是降准自身的特点更明显，如降准会改变货币乘数、对银行有利（降低成本）、短期内不可逆（除非政策短期内反向调整）等。

基于公开市场投放与降准的自身特点，我们认为，公开市场操作无法取代准备金率，主要基于以下原因：

第一，公开市场操作滚动的余额会越来越大，期限会越拉越长；

第二，公开市场操作需要充裕的抵押品，需要更多政策的配合，如2016年央行发布的《抵押品管理办法》等。

第三，公开市场操作一定程度上需要商业银行付出资金成本，有量有价，而降准仅有量的层面。

显然，公开市场操作更适用于对流动性短期问题的解决，如果流动性出现明显的缺口，那么降准则是必不可少。

（二）准备金率调整的影响因素说明

存款准备金率的影响因素很多，我们需要摒弃过多的因素干扰，筛选出相关性较高的影响因子。从存款准备金率最基础的计算公式来看，一是存款；二是准备金。

对于央行而言，准备金在会计科目上又是央行对金融机构的负债，需要向金融机构支付存款准备金对应的利息，这构成央行的资金成本。

对于商业银行而言，准备金率的提高一定程度上限制了由存款所引起的资产扩张，可大致表述为现在的类信贷业务，如果类信贷业务投放过多，央行可能就会通过上调准备金率进行一定程度控制。

当然，准备金率作为控制基础货币投放的手段，现在已经公开市场操作等来代替，也就是说，准备金率、外汇占款、公开市场操作共同构成央行基础货币投放的手段。基础货币的投放又与实体经济形成互为反馈影响。另外，基础货币的投放也会与通货膨胀水平和人民币汇率产生共通影响。

作者：任涛

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